今年春節(jié)“不一樣”：流動(dòng)性缺口小于往年 央行啟動(dòng)跨節(jié)逆回購(gòu)
2月4日，央行開(kāi)展1000億14天逆回購(gòu)操作，此次投放的流動(dòng)性將于節(jié)后第一天到期。這意味著央行公開(kāi)市場(chǎng)終于開(kāi)啟跨春節(jié)資金投放，但14天逆回購(gòu)操作只是對(duì)沖了到期量，當(dāng)日銀行間市場(chǎng)資金面依舊緊平衡。
和往年一樣，由于春節(jié)取現(xiàn)因素，銀行仍然存在較大的流動(dòng)性缺口。過(guò)往來(lái)看，央行可通過(guò)全面降準(zhǔn)、臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排(CRA)、臨時(shí)流動(dòng)性便利(TLF)、普惠金融定向降準(zhǔn)、中期借貸便利MLF和逆回購(gòu)等方式應(yīng)對(duì)春節(jié)前的流動(dòng)性壓力。
但與往年不一樣的是，在就地過(guò)年、疫情改變?nèi)‖F(xiàn)習(xí)慣、地方債發(fā)行縮量等多重因素作用下，今年春節(jié)前的流動(dòng)性缺口要比往年小。在此背景下，市場(chǎng)認(rèn)為央行全面降準(zhǔn)的概率較低，相應(yīng)將通過(guò)逆回購(gòu)、MLF等方式向市場(chǎng)投放流動(dòng)性。由于2月17日2000億MLF到期，如央行在春節(jié)前進(jìn)行MLF操作，則意味著MLF提前續(xù)做。
央行貨幣政策司司長(zhǎng)孫國(guó)峰近日在《中國(guó)金融》撰文指出，2021年國(guó)內(nèi)外形勢(shì)依舊十分復(fù)雜，貨幣政策面臨的挑戰(zhàn)并不少。貨幣政策要堅(jiān)持穩(wěn)健的總體取向，堅(jiān)持“穩(wěn)字當(dāng)頭”，保持戰(zhàn)略定力，不左不右。同時(shí)，靈活調(diào)整。要根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況，靈活調(diào)整貨幣政策的力度、節(jié)奏和重點(diǎn)，平滑經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，應(yīng)對(duì)諸多不確定性。
慣例操作而非抬升資金成本
央行2月4日公告稱(chēng)，為維護(hù)春節(jié)前流動(dòng)性平穩(wěn)，2021年2月4日人民銀行以利率招標(biāo)方式開(kāi)展了1000億元14天期逆回購(gòu)操作，中標(biāo)利率為2.35%，持平于上次。當(dāng)日有1000億逆回購(gòu)到期，意味著央行當(dāng)日流動(dòng)性零投放。
值得注意的是，這是央行近期逆回購(gòu)操作中首次提及“為維護(hù)春節(jié)前流動(dòng)性平穩(wěn)”?；仡櫧迥昕梢园l(fā)現(xiàn)，14天逆回購(gòu)是央行春節(jié)前的慣常操作：除2018年外，歷年春節(jié)前一周內(nèi)央行都會(huì)進(jìn)行14天逆回購(gòu)?fù)斗拧?/span>
今年春節(jié)后的首個(gè)交易日為2月18日，2月4日首次投放的14天期逆回購(gòu)剛好在節(jié)后第一天到期?！叭绻?jié)前繼續(xù)用7天逆回購(gòu)操作，會(huì)導(dǎo)致資金在節(jié)后一天集中到期的問(wèn)題。簡(jiǎn)單說(shuō)，貨幣政策在今年更強(qiáng)調(diào)精準(zhǔn)投放?！比A泰證券研究所副所長(zhǎng)張繼強(qiáng)表示，“此后幾日繼續(xù)投放14天逆回購(gòu)可以分散節(jié)后資金到期日，平滑資金面?！?/span>
數(shù)據(jù)顯示，上一次央行操作14天期逆回購(gòu)是在去年12月4日，此次意味著央行時(shí)隔兩個(gè)月再次重啟14天期逆回購(gòu)。與7天逆回購(gòu)相比，14天逆回購(gòu)資金成本更高，一些市場(chǎng)人士擔(dān)心央行在抬升資金成本，打擊債市加杠桿的行為。
張繼強(qiáng)表示，啟動(dòng)14天逆回購(gòu)是常規(guī)性操作，是跨節(jié)的正常操作，后續(xù)央行仍會(huì)以7天逆回購(gòu)為主?！爱?dāng)然，由于資金存在缺口，14天逆回購(gòu)成本高于7天，資金利率的底部提升后難以下行?！?/span>
從市場(chǎng)反饋看，2月4日資金利率小幅上行。數(shù)據(jù)顯示，DR001、DR007、DR014當(dāng)日加權(quán)平均報(bào)價(jià)在2.05%、2.31%、2.69%左右，分別較上日上行19BP、19BP、8BP。其中，DR007、DR014分別高出7天逆回購(gòu)、14天逆回購(gòu)利率11BP、34BP，市場(chǎng)利率處于政策利率上方。
滬上某國(guó)有大行債券交易員表示，2月4日銀行間資金面早盤(pán)平衡趨緊，直到下午兩點(diǎn)前后部分股份制銀行的資金融出增加，市場(chǎng)隔夜資金需求陸續(xù)得到滿(mǎn)足。臨近尾盤(pán)，隔夜成交收于1.80%左右，與前兩日收盤(pán)價(jià)格一致。
銀行間資金松緊程度將對(duì)債市產(chǎn)生直接影響。2月4日，現(xiàn)券期貨延續(xù)走弱態(tài)勢(shì)：國(guó)債期貨全線(xiàn)收跌，10年期主力合約跌0.17%；銀行間主要利率債收益率上行2-7BP，其中10年期國(guó)開(kāi)活躍券200215收益率上行5BP。
“央行雖然重啟了14天逆回購(gòu)，但并未實(shí)現(xiàn)凈投放，市場(chǎng)對(duì)資金面預(yù)期不是很樂(lè)觀，債市延續(xù)弱勢(shì)。目前除了資金面的影響，債市暫時(shí)找不到其他可以明顯左右方向的因素，下一步還要是繼續(xù)關(guān)注央行的流動(dòng)性態(tài)度。”前述滬上國(guó)有大行債券交易員稱(chēng)。
MLF或提前續(xù)做
由于取現(xiàn)的原因，歷年春節(jié)前銀行間市場(chǎng)資金都會(huì)較為緊張。其深層次的邏輯在于，春節(jié)前由于企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金工資、居民現(xiàn)金消費(fèi)及發(fā)放現(xiàn)金紅包需求增加等，銀行超額備付金(庫(kù)存現(xiàn)金+超額存款準(zhǔn)備金)會(huì)大量流到實(shí)體，變成流通中的現(xiàn)金(M0)，使銀行間市場(chǎng)出現(xiàn)較大的流動(dòng)性缺口。
為應(yīng)對(duì)這一缺口，央行也會(huì)采取相應(yīng)措施應(yīng)對(duì)。比如，2017年1月央行通過(guò)28天逆回購(gòu)、MLF等工具投放了1萬(wàn)億的基礎(chǔ)貨幣，并向流動(dòng)性緊張的主要銀行提供了臨時(shí)流動(dòng)性便利(TLF)補(bǔ)充流動(dòng)性。2018年1月則是通過(guò)臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排(CAR)熨平流動(dòng)性，2019年1月、2020年1月則分別降準(zhǔn)1個(gè)、0.5個(gè)百分點(diǎn)。
相比而言，今年春節(jié)前的流動(dòng)性缺口要比往年小?！坝捎诠膭?lì)就地過(guò)年，預(yù)計(jì)今年春節(jié)外地人員返鄉(xiāng)比例將明顯減少，一定程度上減少春節(jié)前集中取現(xiàn)的需求，導(dǎo)致今年春節(jié)時(shí)點(diǎn)上的取現(xiàn)壓力較往年同期低。”中信建投首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳表示，“今年除夕在2月11日，較1月中下旬的集中繳準(zhǔn)日和繳稅日錯(cuò)開(kāi)，因此不會(huì)出現(xiàn)較為集中的流動(dòng)性需求的‘重疊’?！?/span>
此外，今年提前批地方債尚未發(fā)行，政府債券對(duì)流動(dòng)性的擾動(dòng)有限。據(jù)記者了解，今年提前批地方債額度仍未下達(dá)，地方債發(fā)行規(guī)模相比往年大幅下降：截至2月4日，今年地方債發(fā)行規(guī)模為3840億，相比去年同期下降約五成。
數(shù)據(jù)顯示，春節(jié)前仍有3800億流動(dòng)性到期，均為逆回購(gòu)操作。諸建芳認(rèn)為，從時(shí)點(diǎn)上觀察，由于現(xiàn)階段距離春節(jié)假期已較近，通過(guò)CRA、TLF等方式進(jìn)行流動(dòng)性投放的概率已經(jīng)較小(此類(lèi)工具通常在假期前1個(gè)月進(jìn)行操作)，而全面降準(zhǔn)在現(xiàn)階段不具備可操作條件。
“全面降準(zhǔn)釋放的寬松信號(hào)過(guò)于強(qiáng)烈，與如今經(jīng)濟(jì)向好的趨勢(shì)相違背。貨幣政策雖然‘穩(wěn)字當(dāng)頭，不急轉(zhuǎn)彎’，但寬松貨幣政策退出仍是必然的。”諸建芳表示，“對(duì)近期而言，央行領(lǐng)導(dǎo)的講話(huà)和操作整體定位還是削峰填谷，引導(dǎo)市場(chǎng)利率圍繞政策利率波動(dòng)?！?/span>
孫國(guó)峰在前述撰文中指出，要保持政策的連續(xù)性、穩(wěn)定性和可持續(xù)性，既要保持對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的必要支持力度，也要避免“大水漫灌”。綜合運(yùn)用存款準(zhǔn)備金率、再貸款、再貼現(xiàn)、MLF、公開(kāi)市場(chǎng)操作等多種貨幣政策工具，保持流動(dòng)性合理充裕，保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。
張繼強(qiáng)認(rèn)為，由于就地過(guò)節(jié)、疫情改變?nèi)‖F(xiàn)習(xí)慣等影響，今年春節(jié)取現(xiàn)壓力大幅降低，但仍存在資金缺口?？紤]到未來(lái)幾天還有不小規(guī)模的7天逆回購(gòu)到期，預(yù)計(jì)央行還會(huì)通過(guò)14天逆回購(gòu)操作對(duì)沖。
從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，歷年春節(jié)前的14天逆回購(gòu)都選擇“少量、多次”的方式投放，背后的考量在于平滑到期時(shí)點(diǎn)，有利于節(jié)后到期量擺布。如2020年春節(jié)為1月24日，央行從1月15日-1月22日連續(xù)7個(gè)工作日開(kāi)展14天逆回購(gòu)?fù)斗牛塾?jì)投放流動(dòng)性1.18萬(wàn)億，日均1685億。
張繼強(qiáng)還表示，2月17日有2000億MLF到期，MLF仍有提前續(xù)做可能，節(jié)前1-2天是重要的時(shí)間窗口?！敖衲旯?jié)前資金投放不如往年積極、充裕，這種環(huán)境下預(yù)計(jì)資金面大概率維持緊平衡狀態(tài)，市場(chǎng)情緒仍受到一定的壓制?！?/span>
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